点牛策略全国首单文旅类REITs，为何落地洛阳？丨经探号

河南日报社记者刘洋

大河财立方记者朱娟娟陈玉静张劭辉

第一季度刚过，洛阳文旅金融领域甩出一张好牌。

4月初，“东方—平安—洛阳文旅隋唐洛阳城资产支持专项计划”，在上海证券交易所成功发行。隋唐洛阳城明堂天堂、应天门、九洲池三大景区未来经营收益权，被正式打包成金融产品推向资本市场。

这笔规模13.01亿元的金融产品，不仅成为全国首单文旅类REITs，开创了“文旅资产+金融创新”融合范式，更标志着我国文旅景区类REITs从政策试点迈入实践落地阶段，为盘活全国万亿级文旅存量资产打了样。

REITs和类REITs，到底是什么

REITs，中文全称不动产投资信托基金。通俗地说，就是把不动产资产拿到资本市场“上市”，谁都能来买，流动性强，又称为“公募REITs”。放在文旅领域，就是公开众筹养景区，大家一起当老板，靠景区的收益分红。

而类REITs即私募性质，只对专业的机构投资者开放，普通人暂时还不能参与，流动性比较弱，相当于定向众筹养景区，机构来当债权人。目前国内文旅行业还没有公募REITs成功发行。这次洛阳成功发行类REITs，相当于为文旅公募REITs“探路搭桥”。

2025年7月30日，上海证券交易所与河南省委金融办在洛阳联合举办“促进文旅融合发展资产证券化座谈会”。张劭辉摄

此次洛阳项目，洛阳历史文化保护利用发展集团有限公司（以下简称“洛阳文保集团”），相当于“景区收益权的打包者”；而洛阳文化旅游投资集团有限公司（以下简称“洛阳文旅集团”）则负责“兜底”，承诺如果景区收益不够，会补足差额，进一步降低了投资风险。

这笔类REITs的具体细节，其实很有讲究：发行规模13.01亿元，优先级利率3.20%，期限长达18年，采用“3+3+3+3+3+3”的滚动期限结构，就像给投资者吃了“定心丸”——每三年可以选择“退出”，拿回自己的本金和收益，大大提升了产品的安全性和流动性。

这一切的背后，离不开政策的“东风”。2020年4月，中国证监会与国家发展改革委就联合发文，正式启动我国公募REITs试点，相当于国家给“文旅+金融”开了绿灯。2025年，政策利好集中释放：1月，国办发文支持文旅类项目发行REITs；9月，国家发展改革委明确要探索文旅类REITs的发行路径；12月，文旅基础设施正式纳入REITs项目行业范围清单。

洛阳这个全国首单，既是自身努力的结果，也是政策东风吹出来的“硕果”。

凭什么是洛阳

文旅类资产很像“缠在一起的毛线团”，景区的土地、文物、经营权往往分属不同部门，想理清谁是“主人”、收益该怎么分，难度极大，这是制约文旅REITs落地的核心瓶颈。

自从国家将文旅行业纳入REITs试点以来，华山、武隆、赛里木湖等多个知名景区都曾尝试过，但都因为资产确权复杂、收益不稳定等问题卡了壳。

洛阳通过类REITs率先突围，可谓占齐了天时、地利、人和。

天时，就是国家政策的持续加持。国家不断拓宽文旅REITs的申报范围，更是将4A级景区纳入清单，为洛阳项目铺好了“政策红毯”。

地利，就是明堂天堂、应天门、九洲池三大景区，皆是全国文旅界的“顶流”IP，是游客们追捧的旅游目的地。这里承办过央视中秋晚会、戏曲春晚等国家级活动，《风起洛阳》《神都洛阳》等影视综艺又频频出圈，还推出汉服体验、VR互动、研学产品等多元业态，形成了“白天看景、晚上看戏、全程互动”的消费模式。第43届中国洛阳牡丹文化节期间，隋唐洛阳城更是累计接待游客190多万人次。

从更长远的运营数据来看，隋唐洛阳城的增长势头更是强劲。2023年暑期，三大景区接待游客80余万人次；到了2025年暑期，这个数字飙升至260万人次。“十四五”时期，洛阳累计接待游客超6亿人次，这一切都为类REITs的发行提供了坚实的“现金流底气”——毕竟，“众筹养景区”的前提，是景区能持续赚钱。

人和，就是洛阳对文旅资本破局的坚持和多方协同的合力。近年来，洛阳市将建设多层次资本市场作为促进产业转型升级、推动经济高质量发展的重要举措，成立全省首家沪深北交易所共建的资本市场洛阳服务基地，打造资本市场“3+N”特色服务品牌，专题REITs培训、资产证券化路演、文旅产业银企合作暨资源对接等一场场活动，搭建起全市文旅投融资的高端平台。这些举措犹如为企业装上“导航仪”，助力更多洛阳企业驶入资本市场的“快车道”。

具体操作层面，洛阳文保集团牵头攻克了资产确权这一“硬骨头”，理顺了三大景区的收益权归属，为项目顺利推进扫清了障碍。河南中豫信用增进有限公司（以下简称“中豫信增”）、东方证券、平安证券等多方机构协同发力，形成了“政府引导、企业主导、金融支持”的良好格局，这单全国首单才得以顺利落地。

为什么被称为“教科书级案例”

这单项目被业内称为“教科书级案例”，不仅因为它是“全国首单”，更因为它首创了“类REITs+信用保护凭证”的模式。

“中豫信增”同步创设全国首单底层挂钩类REITs的信用保护凭证，为产品落地提供了有力支撑，就像给“众筹养景区”加了“安全垫”，填补了行业空白。

“该模式为高波动的文旅资产构建了风险缓冲机制，实现了信用衍生品从传统债券向多元化、结构化基础资产延伸的关键跨越，为文旅资产证券化提供了可复制、可推广的综合金融服务方案。”一位业内人士表示。

这段话翻译过来，就是如果未来隋唐洛阳城的经营收益出现波动，无法按期兑付时，中豫信增就会出手，切实保障持有信用保护凭证的投资人的合法权益。这一举措就像给投资者吃了“定心丸”，不仅打消了他们的顾虑，拓宽了投资人群体，还有效降低了洛阳文旅的融资成本，最终实现3.20%的行业优势利率。

戴德梁行高级董事王飞强认为，这单产品“既合规又灵活”，取得了两个关键突破。第一个突破，是避开“门票收费权”限制，以“运营管理权+经营收益权”为基础资产，相当于不打包“门票本身”，而是打包“景区运营带来的收益”，包括商铺租金、演艺收入、汉服体验收入、研学收入等，破解了文旅资产“收支两条线”的合规痛点，为文旅资产证券化开辟了新路径。

第二个突破，是“产品设计灵活”，采用“3+3+3+3+3+3”的滚动期限结构，叠加中豫信增信用保护和洛阳文旅集团的差额支付承诺，既保证了投资者的流动性，又显著提升了产品的安全性。

“以前文旅项目融资像‘单腿走路’，靠银行贷款或财政拨款；现在有了‘类REITs+信用保护凭证’模式，就像‘双腿走路’，不仅拓宽了融资渠道，还降低了风险。”王飞强说。

未来能带来什么

全国首单文旅类REITs落地洛阳，不仅是河南文旅的一件大事，更是我国文旅行业和金融行业深度融合的标志性事件。

对文旅行业而言，它破解了“重资产、长周期”的发展困境。数据显示，我国文旅资产规模超12万亿元，但证券化率不足0.5%。很多景区有优质的资源，却没有足够的资金进行升级改造和运营。此次洛阳的成功，验证了历史文化景区通过收益权证券化盘活存量资产的可行性，为行业提供了可复制的操作范本。

对城市发展而言，大额资金的注入，在缓解文旅发展资金压力的同时，更获得了资本市场的“信用背书”，就像给洛阳文旅贴上了“优质标签”，彰显了市场对洛阳文旅发展潜力和城市长期价值的认可，更有助于洛阳打造“世界文化旅游名城”，让“若问古今兴废事，请君只看洛阳城”的诗句，在新时代焕发新的生机。

对普通人而言，虽然暂时不能直接参与类REITs，但由于景区运营水平提升，古都新韵的魅力会越来越足，旅游体验会越来越好。特别是随着国家推动公募REITs发展，未来普通人也有望购买文旅REITs产品，真正实现“分享文旅产业发展的红利”。

洛阳可以，是不是别的景区都可以？王飞强表示，其他景区要想复制洛阳模式，需要厘清三点：一是不用强求土地房产所有权，重点梳理清晰的运营收益权，尤其是二次消费收益，构建稳定的“现金流池”；二是绑定主体信用，像洛阳项目这样，依靠优质景区的现金流和地方国企的信用背书，降低投资风险；三是提前和监管部门沟通，涉及文物、风景名胜区的项目，要在方案阶段就和文旅、文物、自然资源等部门达成共识，避免后续出现法律障碍。

王飞强还预测，“运营强、周期稳、产权清”的头部景区，有望在公募REITs领域率先突围。建议其他景区可以先参照洛阳模式，通过类REITs盘活现金流，同时优化运营结构，为未来申报公募REITs做储备。

从“一朵牡丹”到“一座古城”，从“文旅IP”到“金融创新”，洛阳走出了“文旅+金融”的融合新路。金融“活水”遇上文旅“瑰宝”，一定会给资本市场带来更多想象空间。

【小贴士：REITs和类REITs】

类REITs即私募性质，只对专业的机构投资者开放，普通人暂时还不能参与，流动性比较弱，相当于定向众筹养景区，机构来当债权人。

【专家观点】

有突破有价值

中国旅游研究院产业研究所所长杨宏浩

本次发行的产品虽属类REITs，但项目的成功发行在盘活文旅存量资产、推动产融结合方面，具有一定的突破意义和示范价值。

首先是验证了文旅资产证券化的可行性，向市场证明，即使是产权关系复杂的文旅资产，也能通过金融创新实现证券化，为后续项目提供了可复制的“操作手册”。其次是开创了“类REITs+信用衍生品”的增信范式，有效降低融资成本。项目同步创设全国首单挂钩该产品的信用保护凭证，相当于为投资加上了一道“保险”。这一创新精准地解决了文旅项目现金流波动大、投资风险高的问题，为高波动性资产的融资提供了宝贵经验。最后是提供了盘活存量、优化负债结构的“新工具”。对面临“重资产、长周期、高负债”困境的文旅项目而言，类REITs提供了一种介于传统贷款和权益融资之间的新选择。

当前国内文旅REITs市场正处于政策强力驱动下的起步与探索阶段。目前，华住和锦江的酒店公募REITs和复星亚特兰蒂斯文商旅综合体公募REITs已获交易所受理，但尚无公募REITs成功发行。除了隋唐洛阳城类REITs项目，“中铁·泰和里”文商旅综合体机构间REITs项目也成功发行。估计最快6月份会有文旅公募发行上市。相信未来文旅REITs会有一个大的发展。

本单洛阳文旅类REITs产品的成功发行是通往公募REITs道路上的关键“探路石”。其作用主要体现在以下三个方面：

一是积累宝贵的实操经验。公募REITs的发行要求极高，涉及底层资产合规、现金流稳定性、运营高效规范、估值公允合理等各种要求。该项目为行业积累了从资产筛选、结构设计、风险定价到发行销售的全流程经验。这些“实战”经验对于后续培育符合公募REITs要求的优质资产至关重要。

二是探索解决核心瓶颈。类REITs的发行过程，也清晰暴露了文旅资产迈向公募REITs的三大核心瓶颈。产权合规难题：景区多为国有资源，经营权、收益权、产权“三权分离”，确权与转让难度大；收益稳定性弱：受季节、政策、突发事件影响，现金流波动剧烈，难以满足公募REITs对稳定分派的要求；运营能力不足：多数文旅国企“重建设、轻运营”，缺乏市场化的专业运营能力。隋唐洛阳城项目通过“经营收益权”和“差额支付承诺”等方式暂时绕开或缓解了部分问题，这为监管机构和市场主体思考如何建立文旅公募REITs的专属规则体系提供了现实参照。

三是提振市场信心，培育投资生态。该项目的落地，向资本市场证明了文旅资产的投资价值，提振了投资者、发行人和中介机构的信心。它有助于吸引更多长期资金（如保险、养老金）关注并研究这一领域，为未来公募REITs的发行培育一个更加成熟的投资生态。

隋唐洛阳城文旅类REITs是一次成功的压力测试和实战演练。其破冰价值在于，它用实践证明了路是通的，并清晰地标记出了路上可能遇到的障碍，为未来文旅公募REITs的最终启航指明了方向。